Dat leidt uiteraard tot vragen over de waarderingen en de duurzaamheid van deze rally, want ondanks deze fraaie prestatie onderging de sector in de lente van 2014 een forse correctie. In een breder historisch perspectief zien we echter dat de biotechnologiesector al jarenlang de globale aandelenmarkten achter zich laat. Sinds zijn oprichting eind 1993 heeft de NBI de prestaties van de S&P500 (een veelgebruikte index voor de Amerikaanse aandelenmarkten) overtroffen met een factor van ongeveer 3.

De keerzijde van de medaille is dat die outperformance niet perfect lineair is verlopen, vooral in de beginjaren deed de NBI het minder goed dan de algemene markt. We moeten rekening houden met het feit dat de sector nog in de kinderschoenen stond en dat biotechnologie niet echt bekend was bij beleggers. Maar nadat de FDA eind 1990 de eerste geneesmiddelen op basis van antilichamen goedkeurde, veranderde alles. De sector keek nooit meer achterom, ondanks de sterke invloed van de volatiele TMT-aandelen bij de overgang naar het nieuwe millennium.

Deze sterke prestaties hebben echter een prijs: volatiliteit. De onderliggende historische volatiliteit over 90 dagen van de NBI bleef de voorbije twintig jaar vrij stabiel op 25, met enkele korte opwaartse pieken, maar dat is wel ongeveer twee keer het volatiliteitsniveau van de S&P500. Beleggen in biotechnologie vereist een hoge risicotolerantie en een iets langere beleggingshorizon.

Biotechnologie is een speciale sector met een eerder lage correlatie met de algemene markt (ze schommelt tussen 0,60 en 0,80) en het rendement wordt in mindere mate beïnvloedt door de macro-economische gegevens. In combinatie met de structurele prestaties maakt dit van biotechnologie een interessante diversificatie voor aandelenbeleggers. De verhouding risico-rendement tussen prestaties en volatiliteit is positief, zoals blijkt uit de efficiënte grens hieronder. De lage correlatie verklaart grotendeels de relatieve stabiliteit van de volatiliteit wanneer een beperkte allocatie in de biotechnologiesector (vertegenwoordigd door de NBI) wordt toegevoegd aan een algemene aandelenportefeuille (vertegenwoordigd door de MSCI World index), op basis van historische gegevens.

Grafiek 1: De efficiënte grens

Wat beïnvloedt de prestaties van biotechnologie? Er zijn twee groeimotoren voor de sector: innovatie, die resulteert in de goedkeuring van talrijke nieuwe geneesmiddelen en een sterke “pricing power” voor die geneesmiddelen. Die innovatie blijkt duidelijk uit de 41 nieuwe geneesmiddelen die in 2014 door de FDA werden goedgekeurd, waarvan de meeste biotechnologische geneesmiddelen waren. Dat is het grootste aantal goedkeuringen sinds 1995. Die boom in innovatie is het resultaat van jarenlange investeringen in onderzoek en ontwikkeling en betere wetenschappelijke laboratoria die samen leidden tot een bredere kennis. We kunnen hierover kort zijn: innovatie zal blijven en zal zelfs nog versnellen. Immuno-oncologie en gentherapie zijn slechts enkele van de recente doorbraken.

De prijszetting is dan weer complexer thema. Maar begrijp ons niet verkeerd, als we het hebben over het risico van de huidige prijszetting, bedoelen we dat alleen een aanzienlijke algemene verlaging van de geneesmiddelenprijzen op initiatief van de politiek de sector kan raken. Het debat over de prijs van een geneesmiddel zoals we vorig jaar zagen bij Sovaldi, het geneesmiddel tegen Hepatitis C van Gilead, leidt enkel tot winst op korte termijn. Zullen de prijzen voor biotechnologische geneesmiddelen de komende jaren hoog blijven? Wij menen van wel, maar we zijn er ook van overtuigd dat het debat intenser zal worden. Het gezond verstand zegt ons dat al die nieuwe, dure geneesmiddelen het de ziekteverzekeraars wereldwijd nog moeilijker zal maken om de rekeningen te betalen.

Daarom verwelkomen we, als investeerders, de goedkeuring van de bio-generische geneesmiddelen in de toekomst. Dit helpt de consumenten om te besparen op oude geneesmiddelen en te blijven betalen voor nieuwe, innovatieve geneesmiddelen . Het prijsdebat zal ook tot meer fusies en overnames leiden, vooral in de oncologie, waar de combinatie van verschillende geneesmiddelen de therapie van de toekomst lijkt. Om dergelijke combinaties betaalbaar te kunnen houden, moeten de geneesmiddelen in handen zijn van één bedrijf die de prijs kan bundelen en met een redelijk voorstel naar de eindgebruikers (privé en overheid) gaat. Omdat innovatieve kankergeneesmiddelen vaak worden ontwikkeld door kleine bedrijven die aan één geneesmiddel werken, zal dit waarschijnlijk tot veel fusies leiden.

De innovatie boomt, de prijszetting is erg gunstig,…wat kan er nog een domper op zetten?

De waardering. Wij vinden ze echter redelijk. Het vrije kasstroomrendement, voor ons een essentieel waarderingscriterium, start rond 4% voor de grote, duurdere biotechbedrijven. Hoewel er altijd discussie kan zijn over waarderingen is dit een gezond niveau, vergelijkbaar met gevestigde bedrijven in andere sectoren, en dus zeker geen "zeepbel". We mogen ook niet vergeten dat veel spectaculaire stijgingen van aandelenkoersen gepaard gaan met ruchtmakende nieuwsberichten of uitzonderlijke goede commerciële resultaten. Zo is de aandelenkoers van Gilead de laatste jaren sterk gestegen, maar hun Hepatitis C-geneesmiddel Sovaldi was dan ook de succesvolste lancering ooit in de geschiedenis van de farmabedrijven en werd bijna het beste verkopende geneesmiddel ter wereld.

Dankzij positieve nieuwsberichten zag het Amerikaanse bedrijf Receptos dan weer zijn aandelenkoers in 2014 verviervoudigen op basis van sterke klinische gegevens over hun multiple-sclerosegeneesmiddel RPC1063. Begin 2014 werd dit geneesmiddel door de beleggers beoordeeld als een potentieel interessant concept. Op basis van de berichten die sindsdien werden gepubliceerd (zie grafiek 2), zijn ze er nu van overtuigd dat het een "blockbuster" zal worden. Dit bewijst dat een jarenlange ervaring in de analyse van klinische gegevens cruciaal is om met succes te investeren in biotechnologie.

Grafiek 2: Evolutie aandelenprijs Receptos in 2014

Samengevat blijven we de biotechnologiesector beschouwen als een interessante alfagenererende satellietstrategie. De belangrijkste groeimotoren, innovatie en prijszetting, blijven voornamelijk intact, alsook de demografische gegevens en de verhoging van de normen voor de gezondheidszorg in de groeilanden. Aandelenselectie zal nog belangrijker worden en we blijven focussen op de zoektocht naar de volgende doorbraak. Dat veel beleggers posities hebben genomen in de gezondheidszorg, de VS en in biotechnologieaandelen zijn essentiële risico’s voor 2015. Het kan leiden tot winstneming en volatiliteit op korte termijn maar zal de belangrijkste aantrekkelijke eigenschappen van de sector op langere termijn niet aantasten.